中國(guó)人民銀行在8月18日再度宣布加息,其背后有三大政策意向。其一,匯率正;瘎(shì)在必行,抹干過度的資金流動(dòng)性是央行的目標(biāo);其二,長(zhǎng)期利率升幅大過短期利率,表明央行的通脹預(yù)期增強(qiáng),在通脹/通縮爭(zhēng)論中,決策者的天平已經(jīng)出現(xiàn)傾斜;其三,存款及貸款利率同時(shí)上揚(yáng),表明央行既要制止投資過熱,又要防止資產(chǎn)泡沫,政府不希望過多資金由銀行投向樓市、股市。對(duì)此,筆者舉雙手贊成。
相信此次加息的象征意義大過對(duì)經(jīng)濟(jì)的實(shí)質(zhì)性影響。據(jù)說,人民銀行主動(dòng)請(qǐng)纓加息,將中國(guó)的利率水平正;、貨幣環(huán)境正;蚯巴七M(jìn)了一步。同時(shí)必須看到,中國(guó)不過從極低的利率水平上,小步升息三次。美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)歷時(shí)三年,通過十七次加息才完成利率正;,息口變化現(xiàn)在才開始對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。中國(guó)的貨幣環(huán)境正;枰粋(gè)過程,需要一定的時(shí)間,因此短期的政策效果未必彰顯。
其實(shí)中國(guó)的貨幣政策遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過利率范疇,政府三管齊下,力圖防止投資過熱。常規(guī)貨幣政策,自四月底以來,人民銀行通過加息,提高準(zhǔn)備金率,公開市場(chǎng)操作等一系列手段,試圖抹干過度流動(dòng)性;非常規(guī)信貸政策,政府通過定向票據(jù)認(rèn)購、窗口指導(dǎo)等行政手段影響銀行的信貸擴(kuò)張,最近銀監(jiān)會(huì)更對(duì)銀行實(shí)行四級(jí)分類管理,嚴(yán)控貸款增長(zhǎng);匯率政策,人民幣匯率已被納入宏觀調(diào)控政策工具的一部分,匯率開始為國(guó)內(nèi)貨幣政策服務(wù)。
常規(guī)意義上的貨幣通縮政策,陸續(xù)還會(huì)有。但是,中國(guó)的利率上升空間,受制于人民幣與美元之間的息差,以壓制大量熱錢流入。假定人民幣匯率每年升值3%,那么人民幣/美元間息差應(yīng)該維持在3%左右。如果美聯(lián)儲(chǔ)不再加息,中國(guó)人民銀行年內(nèi)最多再加一次息。
筆者認(rèn)為加息會(huì)加快熱錢流入,其實(shí)是中國(guó)人自己嚇自己。的確近年有大量熱錢流入中國(guó),不過很少是為著息差來的。中國(guó)的資本項(xiàng)目不開放,資金進(jìn)出的成本很高,風(fēng)險(xiǎn)甚大,所以未必有多少錢為賺些微息差而流入中國(guó)。但是息差一說在中國(guó)流傳甚廣,這就限制了利率的靈活性。
人民幣匯率開始活躍。無論匯率的升幅還是波幅,近來均有所加大。但是中國(guó)的匯率政策受眾多利益集團(tuán)的影響,升極有限,不過是“螺螄殼里的道場(chǎng)”,小打小鬧而已。
真正開始奏效的,是非常規(guī)的信貸政策。五月開始的三次2500億定向票據(jù)發(fā)行,以及新近的四類銀行管理措施,甚具殺傷力。這些行政干預(yù)式的貨幣政策,是反市場(chǎng)運(yùn)作的,不會(huì)在任何OECD國(guó)家出現(xiàn),但是在中國(guó)特殊的國(guó)情和特定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下卻是行之有效的。
七月份新貸款總額為170億元,較上月減少一半。某大國(guó)有銀行七月新貸款額為零?梢姸c(diǎn)定量“聰明炸彈”之威力。
宏觀調(diào)控的政策格局已經(jīng)清晰。在防止經(jīng)濟(jì)由“偏快”轉(zhuǎn)向“過熱”的基調(diào)下,政府對(duì)“銀根”和“地根”進(jìn)行定向調(diào)控。銀根調(diào)控上行政干預(yù)為主打,利率、匯率兩翼齊飛。地根調(diào)控上土地政策為先鋒,房地產(chǎn)貸款、稅收調(diào)節(jié)雙管齊下。
盡管流動(dòng)性依然過度,投資依然偏多,有跡象表明這一輪宏觀調(diào)控的效果開始顯現(xiàn)。七月份采購經(jīng)理指數(shù)(purchasing manager index),比上月回落1.7百分點(diǎn),而且具有前瞻性的新訂單、生產(chǎn)、訂單積壓指數(shù),較上月更大幅下跌大約3個(gè)百分點(diǎn)。受信貸政策、房地產(chǎn)政策打壓的影響,中國(guó)基層企業(yè)的商業(yè)信心開始轉(zhuǎn)弱。值得指出的是采購經(jīng)理們的總體信心仍然強(qiáng)勁(指數(shù)多在50以上),不過較第二季度則有所下滑。
同時(shí),中國(guó)的工業(yè)生產(chǎn)和投資增長(zhǎng)在七月份紛紛回落,商業(yè)活動(dòng)放緩。一個(gè)月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù),未必足以證明一個(gè)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì),何況七月是傳統(tǒng)上的生產(chǎn)淡季,加之天氣因素和廣東省的停電可也能造成統(tǒng)計(jì)上的偏差。
但是,筆者認(rèn)為新增貸款放緩的趨勢(shì)大致可以確認(rèn)。八月以來房地產(chǎn)成交量下滑似乎也已經(jīng)成形。美國(guó)消費(fèi)疲軟,拖累中國(guó)出口增長(zhǎng)的可能性正在加大。
筆者認(rèn)為,中國(guó)GDP增長(zhǎng)會(huì)由第二季度的11.3%回落到第四季度的10%左右,投資增長(zhǎng)也會(huì)放緩至20%。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)回落到10%,其實(shí)算不上著陸,但是足以使決策層打消過熱憂慮,減輕明年的政策調(diào)控風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)軟著陸的可能性在增大,這輪宏觀調(diào)控也有望在年內(nèi)大致結(jié)束。
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